Durante questi alti e bassi, abbiamo costantemente generato alfa. A trainare questo risultato è stato il nostro processo d'investimento a lungo termine basato sulla ricerca bottom-up relativa ai fondamentali, che ci ha aiutato a calibrare in modo appropriato opportunità e rischi.

Guardando ai prossimi 10 anni, esaminiamo i fattori che hanno plasmato la performance di questa asset class e consideriamo le prospettive future.

Un breve recap

Un malinteso comune è che il debito dei mercati emergenti in valuta locale sia un'asset class volatile, con rendimenti che non compensano questa turbolenza. Tuttavia, la realtà è diversa. Da quando l'indice delle valute locali dei mercati emergenti è stato lanciato 20 anni fa (Grafico 1), l'asset class (GBI-EM GD) è andata di pari passo con le obbligazioni sovrane dei mercati emergenti in valuta forte da un punto di vista del rischio-rendimento (con il rischio misurato sulla deviazione standard).

Fonte: Bloomberg, JP Morgan, abrdn, 30 giugno 2023, rendimenti in EUR da gennaio 2003.

L'importanza dell'inflazione

Quando, nel 2003, è stato lanciato il principale indice obbligazionario in valuta locale dei mercati emergenti (JPMorgan GBI-EM Global Diversified), il suo rendimento era di poco superiore al 6%. Da allora, il total return annualizzato dell'indice è rimasto di poco superiore al 6%. Invece, il total return per chi ha investito in dollari USA è stato leggermente superiore al 5%, mentre per chi ha investito in euro è stato poco al di sotto del 5%[1].

Come per molte altre obbligazioni, appare chiaro che il livello di rendimento iniziale si avvicina al total return di lungo periodo. Come mai? In poche parole, l'inflazione. Per periodi di tempo prolungati vale la parità di potere d'acquisto. In base a questo principio, l'inflazione dei mercati emergenti è stata in media superiore di circa 2 punti percentuali rispetto all'inflazione dei mercati sviluppati. Ciò corrisponde all’effetto frenante di lungo periodo dei rendimenti valutari delle obbligazioni dei mercati emergenti in valuta locale. Più l'inflazione di un paese è superiore all'inflazione USA, più la sua valuta si deprezza rispetto al dollaro statunitense.

Pertanto, quando investiamo in obbligazioni dei mercati emergenti in valuta locale, cerchiamo di comprendere i driver fondamentali dell'inflazione e di prevederne con precisione i livelli futuri. Ci sono due principali modi in cui l'inflazione può danneggiare gli investitori in obbligazioni dei mercati emergenti in valuta locale. In primo luogo, quando l'inflazione aumenta, anche i rendimenti obbligazionari tendono a salire (e i prezzi scendono). In secondo luogo, un'inflazione persistentemente elevata rispetto a quella dei partner commerciali provoca solitamente un deprezzamento della valuta.

Vale la pena notare che l'aumento dell'inflazione tra il 2021 e l'inizio del 2023 ha danneggiato i mercati obbligazionari dei mercati emergenti. Tuttavia, le ricadute sulle valute dei mercati emergenti sono state meno pronunciate. Ciò riflette la natura temporanea degli aumenti dell'inflazione e, soprattutto, il fatto che l'inflazione negli Stati Uniti e in Europa è salita a livelli simili.

Il differenziale di inflazione (un fattore determinante dei rendimenti valutari a lungo termine) non è cambiato molto. Alla luce di ciò, uno dei nostri obiettivi principali è quello di investire in paesi che offrono rendimenti elevati rispetto all'inflazione, ovvero alti rendimenti reali. Di conseguenza, parte della nostra ricerca consiste nell'anticipare le dinamiche inflazionistiche che, se diverse dalle aspettative del mercato, possono far migliorare i rendimenti rispetto all'indice.

Guardando al futuro

Alla luce del sostanziale repricing del 2022, siamo ottimisti sulle obbligazioni dei mercati emergenti in valuta locale. I tassi di inflazione complessiva nei mercati emergenti sono diminuiti di pari passo con i prezzi delle materie prime (in particolare alimentari ed energia). Per la prima volta in due anni, in alcune aree stiamo assistendo a un inatteso ribasso dell'inflazione. Ciò apre le porte a potenziali tagli dei tassi nel quarto trimestre. In effetti, Cile e Brasile hanno già ridotto i tassi.

Con l'avvicinarsi dell'inizio dei cicli di tagli dei mercati emergenti, riteniamo che convenga essere in anticipo piuttosto che in ritardo nell'assumere posizioni di duration lunga. Naturalmente, la selettività sarà fondamentale, data la significativa variazione dell'inflazione e dei cicli politici che caratterizzano i vari paesi emergenti.

Nonostante la relativa resilienza dei rendimenti negli ultimi tre volatili anni, i rendimenti obbligazionari in valuta locale dei mercati emergenti rimangono interessanti e al di sopra del loro livello medio di lungo termine. Inoltre, durante l'attuale ciclo, le banche centrali dei mercati emergenti non puntano a tassi d'interesse bassi. Ciò dovrebbe sostenere i rendimenti reali, con la possibilità di plusvalenze man mano che le banche centrali riducono i tassi.

Il valore degli investimenti e il reddito derivante possono diminuire o aumentare e gli investitori potrebbero non recuperare la somma investita. Le performance passate non sono indicative di risultati futuri.