Cette année marque le dixième anniversaire de notre stratégie de dette émergente en monnaie locale. Cette décennie a été riche en événements. Du "Taper Tantrum" de 2013 à la pandémie de Covid-19 en passant par la guerre en Ukraine, il y a eu de nombreux rebondissements.

Tout au long de ces hauts et de ces bas, nous avons constamment cherché à générer de l'alpha. Notre processus d'investissement à long terme, fondé sur la recherche fondamentale bottom-up, a été le moteur de ce succès, car il nous a permis de calibrer correctement les opportunités et les risques.
Alors que nous nous tournons vers les dix prochaines années, examinons les facteurs qui ont façonné la performance de cette classe d'actifs et considérons les perspectives à venir.

 

Un bref récapitulatif

On pense souvent à tort que la dette en monnaie locale des pays émergents est une classe d'actifs volatile, dont les rendements ne compensent pas les turbulences. La réalité est pourtant différente. Depuis la création de l'indice EM Local Currency il y a 20 ans (graphique 1), la classe d'actifs (GBI-EM GD) se situe au même niveau que les obligations souveraines en monnaie forte des pays émergents du point de vue du ratio risque/rendement (le risque étant mesuré par l'écart-type).

 

Chart 1: Selected bond asset class risk/return (2003-2023)

Source : Bloomberg, JP Morgan, abb : Bloomberg, JP Morgan, abrdn, 30 juin 2023, rendements en EUR depuis janvier 2003.

L'importance de l'inflation

Lorsque l'indice principal des obligations en monnaie locale des pays émergents (JPMorgan GBI-EM Global Diversified) a été lancé en 2003, son rendement était légèrement supérieur à 6 %. Depuis lors, le rendement total annualisé de l'indice a été légèrement supérieur à 6 %. Toutefois, le rendement total pour les investisseurs en dollars américains a été légèrement supérieur à 5 %. Pour les investisseurs basés sur l'euro, il est légèrement inférieur à 5 %[1].
Comme pour beaucoup d'autres obligations, il est clair que le niveau de rendement initial est proche des rendements totaux à long terme. Quelle en est la cause ? Tout simplement l'inflation. Sur de longues périodes, la "parité du pouvoir d'achat" se maintient. Selon ce principe, l'inflation des pays émergents a été en moyenne supérieure d'environ 2 points de pourcentage à celle des marchés développés. Cela correspond à l'effet de freinage à long terme des rendements des devises pour les obligations des pays émergents libellées en monnaie locale. Plus l'inflation d'un pays est supérieure à l'inflation américaine, plus sa monnaie se déprécie par rapport au dollar américain.
Par conséquent, lorsque nous investissons dans des obligations en monnaie locale des pays émergents, nous cherchons à comprendre les principaux moteurs de l'inflation et à prévoir avec précision les niveaux d'inflation. L'inflation peut nuire aux investisseurs dans les obligations en monnaie locale des pays émergents de deux manières. Premièrement, lorsque l'inflation augmente, les rendements obligataires ont également tendance à augmenter (les prix baissent). Deuxièmement, la persistance d'une inflation élevée par rapport aux partenaires commerciaux entraîne généralement une dépréciation de la monnaie.
Il convient de noter que la hausse de l'inflation entre 2021 et début 2023 a nui aux marchés obligataires des pays émergents. Toutefois, les retombées ont été moins prononcées sur les monnaies des pays émergents, ce qui s'explique en partie par la nature temporaire de l'inflation. Cela s'explique en partie par la nature temporaire des hausses d'inflation et, surtout, par le fait que l'inflation aux États-Unis et en Europe a atteint des niveaux similaires.

Le différentiel d'inflation (un déterminant des rendements à long terme des devises) n'a pas beaucoup changé. Dans ce contexte, l'un de nos principaux objectifs est d'investir dans des pays qui offrent des rendements élevés par rapport à l'inflation, c'est-à-dire des rendements réels élevés. Par conséquent, une partie de notre recherche consiste à anticiper la dynamique de l'inflation qui, si elle diffère des attentes du marché, peut améliorer les rendements par rapport à l'indice.

 

A l'avenir

Après l'importante revalorisation de 2022, nous sommes optimistes quant aux obligations émergentes en monnaie locale. Les taux d'inflation globale dans les pays émergents ont baissé au même rythme que les prix des matières premières (notamment les denrées alimentaires et l'énergie). Pour la première fois depuis deux ans, l'inflation surprend à la baisse dans certains pays. Cela ouvre la voie à d'éventuelles baisses de taux au quatrième trimestre. En effet, le Chili et le Brésil ont déjà réduit leurs taux.
Le début des cycles de réduction des taux d'intérêt des pays émergents approchant, nous pensons qu'il vaut mieux prendre des positions à long terme avant qu'il ne soit trop tard. Bien entendu, la sélectivité sera de mise compte tenu de la grande variabilité de l'inflation et des cycles politiques entre les pays émergents.
Malgré la relative résistance des rendements au cours des trois dernières années de volatilité, les rendements obligataires en monnaie locale des pays émergents restent attrayants et supérieurs à leur niveau moyen à long terme. En outre, les banques centrales des pays émergents ne visent pas de faibles taux d'intérêt dans ce cycle. Cela devrait soutenir les rendements réels et permettre des plus-values lorsque les banques centrales réduiront les taux.

La valeur des investissements et les revenus qui en découlent peuvent varier à la hausse comme à la baisse, les investisseurs pouvant récupérer moins que le montant investi. Les performances passées ne préjugent pas des résultats futurs.

  1. abrdn, octobre 2023  

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